O autorze
"Oby przyszło Ci żyć w ciekawych czasach”. Chyba w dziejach ludzkości nie było lepszego momentu dla pasjonatόw zagadnień ekonomicznych, w ktόrym ta maksyma byłaby bardziej prawdziwa niż jest to teraz. Na tym blogu będę się starał Państwu przybliżyć nurtujące nas wszystkich zagadnienia z perspektywy “finansowej Mekki”, miasta, ktόre nigdy nie śpi i w ktόrym każdy na codzień styka się z wielkim światem biznesu. Będziemy poruszać tematy trudne, często nie mające łatwego wytłumaczenia, jak rόwnież te z pozoru proste, ale niosące ze sobą głębszą puentę. Ja, profesor finansόw z New York University Stern School of Business, inwestor amator, zapalony podrόżnik i wielbiciel nart będę się starał Państwa przekonać, że finanse i gospodarka są niezgłębioną skarbnicą naprawdę fascynujących tematόw. Zapraszam do wspόlnej dyskusji.

W poszukiwaniu bezpiecznych aktywόw

Nowoczesne finanse są nieodłącznie związane z pojęciem ryzyka. Potocznie mόwi się, że każdy inwestor za podjęcie ryzyka chce i powinien być wynagrodzony ponad to, co oferowałaby mu inwestycja w aktywa pozbawione ryzyka, czyli w tzw. bezpieczne aktywa. Zdefiniowanie wielkości tej „premii za ryzyko” pozostaje jednak trudnym problemem i najtęższe umysły finansowe od lat zmagają ze znalezieniem prostego rozwiązania. Dużo łatwiejsze wydaje się określenie inwestycji wolnej od ryzyka. Już na podstawowym kursie finansów wpaja się studentom MBA, że wszelkie aktywa krόtkoterminowe, emitowane przez instytucje z najwyższym ratingiem kredytowym traktowane są jako wolne od ryzyka. Obligacje krótkoterminowe emitowane przez rząd USA są podawane jako najlepszy przykład tego typu bezpiecznych inwestycji. Zawirowania na rynkach finansowych ostatnich lat unaoczniły jednak kruchość wielu dotychczasowych założeń w finansach i niezawodnych strategii inwestycyjnych, w tym to o istnieniu aktywów wolnych od ryzyka.

I tak, poniższy wykres na przykładzie krótkoterminowego papieru dłużnego emitowanego przez firmy o najlepszym ratingu kredytowym, tzw. commercial paper pokazuje jak szybko może zmieniać się poczucie bezpieczeństwa inwestycyjnego.

Wykres ten przedstawia stopy zwrotu z różnego rodzaju commercial papers w porównaniu ze stopą zwrotu z papierów dłużnych rządu USA. Jak łatwo zauważyć, do połowy 2007 roku, commercial paper dawał stopy zwrotu identyczne, jak te oferowane przez obligacje rządowe. Innymi słowy, był on o podobnym stopniu ryzyka lub też prościej był tego ryzyka pozbawiony. Ten trend uległ jednak znacznej zmianie wraz z pękającą bańką spekulacyjną na rynku nieruchomości. Począwszy od połowy roku 2007, stopy zwrotu z tych papierόw a zatem i ich ryzyko wzrosły, co generalnie spowodowane było tym, że spadła jakość zabezpieczających je aktywόw. Zabezpieczenia te, ktόrymi często były pożyczki udzielone na zakup domόw lub też spłaty kart kredytowych, nagle okazały się ryzykowne co spowodowało, że i sam commercial paper stał się ryzykowny. Ryzyko to zostało dodatkowo spotęgowane upadkiem banku inwestycyjnego Lehman Brothers, w październiku 2008 roku, ktόry był jednym z emitentόw commercial paper. Upadek Lehman Brothers sprawił, że nagle wszelkie aktywa emitowane przez firmy finansowe a w konsekwencji rόwnież i te emitowane przez instytucje niefinansowe zaczęto postrzegać jako ryzykowne. Tak padł jeden z pierwszych filarόw bezpieczenstwa, rynek krόtkoterminowych papierόw dłużnych. Pomimo tego, że dziś sytuacja nie jest tak dramatyczna jak parę lat temu, inwestorzy wciąż zachowują ostrożność a zatem oczekują premii za ryzyko inwestując w takie aktywa.
Wracając jednak do naszego pierwotnego pytania, można by powiedzieć, że nic takiego się nie stało, bo przecież inwestorzy wciąż mieli możliwość inwestowania w bezpieczne obligacje emitowane przez instytucje rządowe. Rzeczywiście, tak też się stało. Zaraz po upadku Lehman Brothers duża ilość pieniędzy została zainwestowana w takowe obligacje, szczegόlnie te emitowane przez rząd USA, ale rόwnież i inne kraje uważane za bezpieczne, jak te ze strefy Euro. Nastąpił tzw. flight to quality czyli przepływ pieniędzy w kierunku bezpiecznych aktywόw. Podytkowany on był przede wszystkim tym, że inwestorzy wierzyli, że kraje-emitenci nigdy nie przestaną obsługiwać swojego długu lub też, mόwiąc krόtko, nigdy nie zbankrutują. Siła tego przepływu była tak duża, że rząd amerykański nie mόgł sprostać popytowi na swoje obligacje. W pewnym momencie, w listopadzie 2008 roku, ceny obligacji były tak wysokie, że inwestorzy otrzymywali gwarantowaną negatywną stopę zwrotu inwestując w takie instrumenty. Dając na przykład 100 dolarόw dzisiaj mieli pewność, że dostaną mniej niż 100 dolarόw w przyszłości. W finansach takie rzeczy nie powinny mieć miejsca, chyba, że inwestorzy mają nieskończoną awersję do ryzyka. Tak pewnie było pod koniec 2008 roku.
Inwestycje w obligacje rządowe wydawały się bezpieczne, ale przeświadczenie to zaczęło się zmieniać w roku 2010, kiedy nagle okazało się, że Grecja a następnie inne kraje strefy Euro zaczęły mieć problemy ze spłatą swojego zadłużenia. Nagle to, co wydawało się bezpiecznym zaczęło się rozsypywać jak zamek z piasku. Po kolei, obserwowaliśmy i do tej pory obserwujemy zwiększające się ryzyko tych obligacji. Niektόrzy uznali już nawet Grecję za bankruta, co w pewnym sensie jest prawdą, gdyż kraj ten nie jest już w stanie normalnie spłacać swoich zobowiązań. Problem jednak okazał się dużo większy niż ramy Grecji. Okazało się nagle, że i gospodarczy kolos, jakim są Stany Zjednoczone, może mieć problemy ze spłatą swojego zadłużenia, ktόre obecnie przekroczyło juz 15 bilionόw dolarόw. Ryzyko bankructwa USA było na tyle duże, że latem 2011 roku obserwowaliśmy obniżkę ratingu USA do poziomu AA. W prostych słowach oznaczało to, że agencja Standard&Poor’s przestała traktować inwestycje w obligacje USA, jako całkowicie pozbawione ryzyka. Można powiedzieć, że był to przełomowy moment, w ktόrym runął głόwny bastion bezpieczeństwa inwestycyjnego. Od tej pory trudno określać obligacje emitowane przez USA jako pozbawione ryzyka.
Wnikliwy czytelnik pewnie powie, że istnieją inne bezpieczne aktywa. Tym często wymienianym przykładem jest złoto. I na pozόr wydawać by się mogło, że złoto rzeczywiście może być substytutem bezpieczeństwa. W konsekwencji upadku Lehman Brothers cena złota poszybowała od poziomu 750 dolarόw za uncję do poziomu ok. 1700 dolarόw. Wydawałoby się, że było to oznaką jego całkowitego bezpieczeństwa. Okazuje się jednak, że konkluzja taka może być nieco złudna. By sobie to uzmysłowić, warto przyjrzeć sie poniższemu wykresowi pokazującemu co działo się z ceną złota w okresie od 1975 do 2012 roku.

Na pierwszy plan wysuwa się silny trend wzrostowy 21 wieku. Patrząc jednak na przebieg zmienności cen w dłuższym okresie, można zauważyć, że inwestycja w złoto niesie ze sobą duże ryzyko. Inwestując na przykład w 1980 roku na okres pięciu lat inwestor poniόsłby znaczną stratę. Podobnie też było i ostatnio, kiedy nagle w przeciągu kilku tygodni cena złota spadła z 1900 do ok. 1500 dolarόw, co w prosty sposόb pokazuje, że inwestycja w złoto nie jest pozbawiona ryzyka. Oczywiście, w kontekście czystej teorii finansόw sama zmienność kursu złota oznacza, że nie jesteśmy w stanie przewidzieć jego ceny w przyszłości co samo w sobie jest rόwnoznaczne z istnieniem ryzyka inwestowania w złoto. Zatem i ten filar bezpieczenstwa wydaje się dość kruchy.
Kolejnym kandydatem są waluty innych krajόw. Wielu inwestorόw uważało za bezpieczną inwestycję we franka szwajcarskiego, ale oczywiście używając podobnych przykładόw jak dla złota, szybko byśmy doszli do wniosku, że i ta inwestycja tylko z pozoru pozbawiona jest ryzyka.
Co nam zatem pozostaje? Rzeczywiście, żyjemy w czasach w ktόrych stare dogmaty nie mają już swojego zastosowania. Chyba pόki co przyjdzie nam się oswoić z myślą, że całkowite bezpieczeństwo nie było nam dane na wieki. Pytanie czy ktoś jest nam je w stanie przywrόcić. Patrząc na rosnące problemy zadłużenia, zarόwno w Stanach jak i w Europie czy w innych częściach świata, można mieć wątpliwości kiedy i czy w ogόle przywrόcony zostanie stary porządek. Może rolę tego, ktόry zapewni nam bezpieczeństwo przejmie ktόreś z nowych dynamicznie rozwijających się państw, jak Chiny czy Indie. Jedno jest pewne, sprawnie funkcjonujący system finansowy wymaga takiego bezpieczeństwa.
Trwa ładowanie komentarzy...